La Argentina es el problema. El mundo es la solución.

marzo 13, 2006

Internacionalización monetaria y bancaria

Filed under: Académica — Jorge Avila @ 1:30 pm

En los párrafos que siguen expongo la fundamentación de mi propuesta de internacionalización de la moneda (dolarización o eurización) y del sistema bancario argentino. El objeto de la propuesta es poner en pie un sistema que haga virtualmente imposible la devaluación de la moneda local y la expropiación de los depósitos bancarios, para evitar otra crisis como las que padecimos en 1980, 1982, 1989, 1995 y, sobre todo, 2001.

El Problema

La peculiaridad del caso argentino, compartida probablemente por aquellos países que también experimentaron hiperinflaciones y expropiaciones bancarias en el siglo XX, reside en la marcada inestabilidad de la velocidad de circulación del dinero. Este fenómeno vuelve muy riesgoso, sino imposible, el funcionamiento de un prestamista de última instancia y la práctica de una política monetaria activa o de tipo de cambio flotante. Desde luego, que la velocidad de circulación sea inestable o estable es una cuestión empírica. Muchos podrán interpretar que, después de todo, el aumento relativamente moderado del nivel de precios minoristas desde la devaluación del peso a principios de 2002 es evidencia firme de que la velocidad no es tan inestable y que, en consecuencia, la propuesta de internacionalización del sistema monetario y bancario es una exageración. Sin embargo, esta forma de pensar puede resultar peligrosa en vista del fenómeno de sustitución de monedas. Esta sección tiene por objeto introducir dicho fenómeno en nuestro análisis y presentar estimaciones recientes de dolarización.

Afirmar que una economía se caracteriza por una marcada inestabilidad de la velocidad de circulación o por reasignaciones de cartera súbitas, frecuentes y en gran escala, desde la moneda nacional a la de reserva y viceversa, es afirmar la misma cosa. Para un shock dado, la intensidad de una corrida contra la moneda nacional es función de tres grandes variables: a) la sensibilidad del público a shocks presentes o esperados; b) la flexibilidad del nivel de precios; c) la elasticidad de la demanda de dinero con respecto a su costo de oportunidad (tasa nominal de interés, tasa esperada de inflación o tasa esperada de devaluación). La primera variable depende de experiencias traumáticas, de la información disponible y de la capacidad del mercado para procesar esa información. La segunda variable depende de la historia inflacionaria, pues ésta determina la cobertura contractual de una economía; cuando existe memoria hiperinflacionaria, los contratos son contingentes o informales y el nivel de precios se ajusta rápidamente a los shocks. La tercera variable depende de la existencia de buenos sustitutos de la moneda nacional. El papel de estas variables en el proceso de ajuste monetario en condiciones de hiperinflación ya fue discutido con alguna amplitud en Ávila (1997b). A continuación, nos concentraremos en el impacto de la sustitución de monedas sobre la elasticidad de la demanda de dinero.

Una de las leyes fundamentales de la demanda señala que la elasticidad de demanda de un producto respecto de su precio depende de la calidad de los sustitutos del producto que circulan en el mercado. ¿Cuál es la elasticidad de demanda del transporte automotor? Casi cero, pues el avión, el barco, el caballo o caminar son sustitutos muy lejanos o imperfectos del auto, el ómnibus o el camión. ¿Cuál es la elasticidad de demanda de un Ford Ka verde? Infinita, dado que si las concesionarias pretendieran cobrar un mínimo sobreprecio por una unidad verde, el público se volcaría de inmediato a las unidades rojas, amarillas y de otros colores, que son prácticamente perfectas sustitutas de las unidades verdes. De forma que las concesionarias enfrentan una curva de demanda que es una línea horizontal a la altura del precio del Ford Ka de un cierto color.

El mismo razonamiento es aplicable a la demanda de dinero. ¿Cuál es la elasticidad de la demanda de dinero nacional con respecto a su costo de oportunidad? Muy baja en países tradicionalmente estables, donde la moneda nacional no compite con monedas extranjeras, como EEUU, UE y Japón, o Argentina hasta la década de 1960. Muy alta o altísima en países cuyos gobiernos retienen el monopolio de la emisión de moneda de curso legal pero en donde el público emplea una moneda de reserva como unidad de cuenta, reserva de valor y medio de cambio para las transacciones grandes. Esta es la situación de Bolivia, Nicaragua, Rusia y Argentina, países que ocupan las cuatro primeras posiciones en el ranking internacional de dolarización o de uso de una moneda de reserva, calculado por Feige (2003) y Feige y otros (2000, 2002). Dichos países tienen en común historias de hiperinflación, restricciones bancarias, inestabilidad política y fragilidad institucional, que impulsaron a sus residentes a demandar monedas y depósitos bancarios bajo jurisdicción extra-nacional.

El primer índice de dolarización del cuadro 4 muestra la participación de las tenencias de circulante y depósitos en moneda de reserva en la oferta monetaria ‘efectiva’ (circulante y depósitos en moneda nacional + circulante y depósitos en moneda de reserva) en cada país; el segundo índice muestra la participación del circulante en moneda de reserva en la oferta total de circulante en cada país. El índice de dolarización relevante para inferir la inestabilidad de la velocidad de circulación sería uno intermedio.

Queda así en claro que si la moneda de reserva fuera aceptada también en las pequeñas transacciones, en los pagos de impuestos y en los de sueldos y salarios, se convertiría en un perfecto sustituto de la moneda nacional. Luego, la curva de demanda de dinero se volvería una línea horizontal a la altura de su costo de oportunidad, la velocidad se volvería en extremo inestable y el nivel de precios (en moneda nacional) quedaría indeterminado. Este escenario fue imaginado con anticipación por Girton y Roper (1981) y Kareken y Wallace (1981), y expuesto lúcidamente por McKinnon (1996). Berg y Borensztein (2000, pág. 291) capturaron el impacto de la dolarización sobre la demanda de dinero nacional en una ecuación similar a la que sigue:

ecuacion1.jpg

Cuadro 4

 

Ranking

Índice 1 Dolarización

Circulante en MR Dólares per cápita

Índice 2 CMR/CT

Bolivia

83.5%

144

       75%

Nicaragua

77.3%

135

       84%

Rusia

77.2%

903

       87%

Argentina

68.5%

1478

       80%

Letonia

56.8%

1209

       79%

Perú

54.0%

67

       57%

Yemen

50.7%

S/D

Turquía

50.0%

S/D

Bulgaria

49.8%

125

       41%

Mozambique

10º

45.5%

S/D

Costa Rica

11º

40.8%

209

62%

Armenia

12º

36.1%

55

62%

Arabia Saudita

13º

36.0%

S/D

Rumania

14º

28.9%

61

       55%

Hungría

15º

26.7%

25

         6%

Ucrania

16º

26.3%

131

       64%

Tanzania

17º

23.3%

S/D

Indonesia

18º

20.9%

S/D

Polonia

19º

19.5%

93

       27%

Jordania

20º

19.3%

S/D

Estonia

21º

18.6%

414

       59%

Kyrgyzstan

22º

18.1%

20

       48%

Israel

23º

18.0%

S/D

Kuwait

24º

16.9%

S/D

Venezuela

25º

9.2%

104

53%

Angola

26º

6.3%

S/D

Fuente: Columna Dolarización: Feige y otros, 2000, cuadro 2. Columna Circulante en MR: países de América Latina, Feige y otros, 2002, cuadro 1; países de Europa Central, Feige, 2003, cuadro 2.

Aclaraciones: MR significa moneda de reserva; CMR es MR como circulante en poder del público; CMR/CT es CMR como porcentaje del circulante total en poder del público.

ecuacion2.jpg

grafico1.jpg


Referencia bibliográfica

Avila, J. (2004): "Internacionalización Monetaria y Bancaria", UCEMA, documento de trabajo Nº 285, diciembre.

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