La Argentina es el problema. El mundo es la solución.

septiembre 8, 2010

La cuenta corriente

Filed under: Gráfica — Jorge Avila @ 4:35 pm

Hay dos cuestiones macroeconómicas que los economistas argentinos decididamente no entienden: cómo funciona un tipo de cambio fijo y de qué factores depende el saldo de la cuenta corriente (de la balanza de pagos). En este post me voy a referir al segundo tema.

Aquellos de ustedes que leen con atención los diarios económicos, como Ambito Financiero o El Cronista, habrán notado que el 98% de los consultores económicos del país pronosticó durante el año 2008 que en el año 2009 el superávit de la cuenta corriente iba a caer. Los consultores daban como explicación la fuerte caída que experimentaban por entonces los precios de los productos de exportación (commodities). Pues bien, se equivocaron de medio a medio. El superávit pasó de u$s 6900 millones (2.1% del PBI) en 2008 a u$s 11500 millones (3.7 del PBI) en 2009. ¡Subió nada menos que un 67%!

Mi explicación es que el saldo de la cuenta corriente argentina es consecuencia primaria de las fluctuaciones de la prima de riesgo-país. La prima se fue a las nubes en 2009 y en lugar de una disminución se registró un aumento del superávit de cuenta corriente, no obstante la caída de los términos de intercambio.

Sigue un gráfico que ilustra la marcada relación que se verifica en la economía argentina entre la prima de riesgo-país (eje izquierdo, línea roja) y el saldo de cuenta corriente (eje derecho, línea azul). La relación es positiva y significativa desde el punto de vista estadístico. Se puede comprobar, además, que la relación de causalidad va desde la prima al superávit, y no al revés. Según la ecuación que estima la relación entre ambas variables, podemos decir que cuando la prima aumenta un punto porcentual el superávit crece medio punto del PBI. Este link conduce al paper que contiene la ecuación.

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¿Por qué se verifica una relación positiva entre una variable y la otra? Por la fuga de capitales. El aumento de la prima de riesgo argentino induce una sustitución de activos (acciones, bonos, depósitos) bajo la jurisdicción argentina hacia activos bajo la jurisdicción norteamericana sobre todo, y una consecuente salida de fondos. De esta forma, la fuga de capitales reduce la demanda agregada, hacer caer las importaciones y achica el déficit o agranda el superávit de la cuenta corriente. ¿Por qué razones estaba cantado que el superávit de cuenta corriente argentino aumentaría en vez de disminuir en 2009? Porque en la segunda mitad de 2008 la caída de Lehman Brothers, el conflicto del gobierno con el campo y la fuerte caída del precio de los commodities habían elevado con fuerza la prima de riesgo argentino. Este fenómeno iba a condicionar la coyuntura macroeconómica de 2009.

13 Comments »

  1. Estimado, muy buen post. Quisiera agregar que el problema no solo radica en la mirada equivocada de los consultores sino ademas de aquella correspondiente al sector publico y las consecuentes medidas adoptadas. Por mi trabajo tengo un contacto fluido con el management de importantes distribuidoras de todos los sectores y lo unico que tienen en comun es la caida que registran sus resultados anuales 2010 a causa de la reduccion que experimento el negocio por las presiones gubernamentales a la importacion. El unico punto paradojico es que este tipo de medidas solo incrementaran el riesgo provocando que a la larga el resultado comercial se torne positivo, lo cual podria conllevar a lecturas equivocadas sobre la eficacia de la medida.

    Cristián: Aguda observación: "El apriete genera riesgo-país; el riesgo-país genera fuga de capitales; el superávit de cuenta corriente sube; ergo, el apriete o el bloqueo de importaciones es efectivo." Lo felicito. Así vive la Argentina, de equivocación en equivocación.

    Comment by Cristian — septiembre 8, 2010 @ 9:04 pm

  2. Dr. Avila, 1) que opina de esta nota: http://www.lanacion.com.ar/nota.asp?nota_id=1301727, ya que un colega suyo dice "¿cómo puede haber "inflación de demanda", si la brecha del producto (diferencia entre el potencial y el observado) es siempre negativa? ¿no quiere eso decir que la oferta agregada es siempre superior a la demanda agregada?" 2)Lo que UD dice de la Cta Cte es que "bajan las importaciones, se mantienen las exportaciones, salen capitales y todo eso ¿influye en la prima de riesgo pais?

    Pablo: No he tenido tiempo de leer el artículo de La Nación. Pero yo no digo que la salida de capitales sea la causa del aumento de la prima de riesgo-país. Digo todo lo contrario. Por eso cito el resultado de las pruebas de causalidad.

    Comment by pablo — septiembre 8, 2010 @ 9:54 pm

  3. Dr. Avila, muy buen artículo, como siempre. De su artículo concluyo que (1) al bajar la demanda agregada necesito menos importaciones para vender o producir en el mercado local ya que está en baja y (2) las exportaciones dependen de la demanda agregada exterior, con lo cual son independientes del movimiento de capitales y dependen mas de un TLC. Si esto es correcto, significa que la baja en la demanda agregada (menos IMP) mas que compensó la baja de los precios de commodities (menos EXP). Una consulta: Se podría decir también que la salida de capitales incrementa el TRC y este hace más costosa las importaciones? No se de donde recuerdo esta explicación, pero no me cierra, porque implicaría que las exportaciones deberían subir y en la primera explicación asumo que son independientes. Saludos

    Pablo: La línea de razonamiento es correcta. Sí, la fuga de capitales eleva el TRC, y esto seguramente penaliza la importación y estimula marginalmente la exportación. Pero no hace falta elaborar tanto para llegar a la conclusión de que la suba de la prima de riesgo-país aumenta el superávit de cuenta corriente.

    Comment by Pablo Sovran — septiembre 9, 2010 @ 4:32 pm

  4. Jorge, entiendo tu ponencia que explica de una manera simple la vinculación causal entre la prima de riesgo pais y la cuenta corriente, a mi me surge la siguiente pregunta: ¿La prima de riesgo pais es una medida de la situción real de la economía? Con esto quiero decir ¿Son las circunstancias político económicas del momento las que mueven la prima de riesgo y por lo tanto las causantes en última instancia de la variación de la cuenta corriente? Gracias como siempre por todo lo que hacés por los que nos interesamos en entender un poco más de estas cosas.

    Miguel: Las circunstancias políticas, económicas, financieras e internacionales que se espera afecten el funcionamiento del país a 10 años vista confluyen en la formación de la prima de riesgo-argentina. Ésta es el precio que Wall Street asigna al riesgo de hundir capital bajo la jurisdicción argentina. Es, de alguna forma, el sobre-precio que exige el prestamista a fin de cubrirse del riesgo de expropiación. Como no puede ser de otra manera, las fluctuaciones de este precio influyen en la participación de los activos argentinos en las carteras de los inversores y en el movimiento internacional de capitales.

    Comment by Miguel — septiembre 10, 2010 @ 8:04 pm

  5. No existe la inflación de demanda. La inflación la produce exclusivamente la emisión monetaria sin un anclaje que la impida o sin el correlato de una producción que la equipare.La balanza de pagos a nivel internacional suele equilibrarse con el transcurso del tiempo. Porque un principio de lógica pura indica que no pueden salir capitales en foma permanente y constante de un país, por más alto que sea el riesgo. Del mismo modo el ingreso de dólares por liquidación de cosechas al exterior depende múltiples factores que no siempre producirán un superávit comercial. Y la merma de importaciones (si Moreno no las impide) depende de los valores que los productos tengan comparativamente con los que se fabrican acá. Si bien la ecuación que describe Avila es en principio correcta, depende 100% de que se respete el ceteris paribus

    Comment by Osvaldo — septiembre 11, 2010 @ 2:12 am

  6. El déficit fiscal del gobierno no causa una disminución del superávit comercial?? Teniendo en cuenta el exceso de gasto por las elecciones del año pasado no hubiera sido correcto esperar que se redujera el saldo de la balanza comercial? O el efecto del déficit fiscal fue inferior al del riesgo país y por eso se observó lo que usted señala?

    Francisco: Lo último. Un mayor déficit fiscal disminuye el superávit de la cuenta corriente, desde luego. Pero el impacto de un gran aumento de la prima de riesgo-argentino sobre la cuenta corriente es muy difícil de neutralizar.

    Comment by Francisco — septiembre 11, 2010 @ 12:53 pm

  7. Respecto al comentario 6, se sabe por que un mayor deficit fiscal baja el superavit de cuenta corriente? Pregunto por que sé que este deficit seguirá subiendo y si afecta la cuenta corriente y no hay mas entrada de capitales seguramente habrá devaluación.

    Martín S: 1) Fijate en la eciación 4ta. de este post. El ahorro S es la suma del ahorro privado y el superávit fiscal (ahorro público). Si el último cae, S también cae. Luego, para igual I, hay caída del superávit de cuenta corriente. 2) La devaluación, en principio, depende de otras cuestiones.

    Comment by Martín S — septiembre 13, 2010 @ 10:07 am

  8. Sr Avila, hemos notado que hace mucho no hay nuevos postings. Esperemos que todo esté bien con Ud. saludos

    Martín S: Está todo bien. Hace varias semanas que tengo una sobrecarga de trabajo. Ya empieza a ceder. Muchas gracias por tu interés. Hasta muy pronto.

    Comment by Martín S — octubre 24, 2010 @ 1:10 pm

  9. Jorge, es muy sorprendente el nivel de asociación entre las variables, sobre todo después que muchos de mis profesores le restaron importancia al riesgo país. Obviamente se denota que el riesgo país impacta en las importaciones y muy probablemente el mecanismo de transmisión es el señalado, ahora esto sucede a corto plazo, cual es el rezago de la variable RP con respecto a CC, ¿1 mes? ¿A largo plazo no se puede esperar que sean más determinantes las variables que afectan a las exportaciones? ¿Si el rezago es mayor no se encontrará una mayor relación por ejemplo con el precio de los bienes exportables? Muchas Gracias. Un Abrazo.

    Santiago: 1) Las fluctuaciones de la prima de riesgo-argentino influyen sobre el saldo de cuenta corriente con un rezago de un trimestre, aprox. 2) Las exportaciones no influyen sobre la cuenta corriente. Ni en el corto ni en largo plazo. Las exportaciones dependen inversamente de la protección a las importaciones y directamente de los precios internacionales y del liberalismo de la política comercial de los países a los cuales Argentina exporta, entre otras factores. De la prima de riesgo-país dependen las exportaciones netas (X-IM).

    Comment by Santiago Martínez Soler — diciembre 3, 2010 @ 6:10 pm

  10. Estimado Jorge: Es imposible no estar de acuerdo con tu análisis. Es muy claro y lógica tu explicación. Pero me da la sensación de que esto se da en el corto plazo. CC>0 y cuenta capital

    Carlos: Me parece que la frase quedó inconclusa.

    Comment by Carlos Ortiz — enero 11, 2011 @ 6:28 pm

  11. Si bien no puedo dejar de estar de acuerdo contigo en el analisis, se me generan algunas dudas: 1) La caida de las importaciones aumenta la DA (X-IM)>0; 2) La venta de bonos nacionales implica que la (CK) cta capital

    Carlos: 1) El aumento de las exportaciones netas (X-IM) es una consecuencia de la caída de la absorción (C+I). La caída de la absorción supera en valos absoluto a la suba de las exportaciones netas. La absorción, a su vez, cae debido a la suba de la prima de riesgo-país y la consecuente salida de fondos. Esta es la evidencia. 2) La afirmación está inconclusa.

    Comment by Carlos Ortiz — febrero 8, 2011 @ 5:53 pm

  12. Estimado Dr. Ávila, por qué cuando existe un TC FIJO la Variacion de Reservas Internacionales iguala al saldo del BP (CC+CK&CF)? Muchas gracias!

    Guillermo: Porque con tipo de cambio fijo la oferta monetaria es endógena; quiero decir que no la determina el gobierno sino el público a través de su demanda de dinero. El público hace que la oferta aumente por medio de un superávit de balanza de pagos, y hace que disminuya por medio de un déficit de BP.

    Comment by Guillermo — agosto 23, 2011 @ 12:14 am

  13. Estimado Profesor, espero no molestarlo demasiado estos días pero estoy de vacaciones y tengo más tiempo para dedicarme a este hobby que me apasiona que es entender mejor los fenómenos económicos. Me cuesta entender lo siguiente: porqué si el superávit puede estar asociado a una alza del riesgo país y una fuga de capitales, como Ud. explica, siempre se considera "vox populi" positivo que un país tenga superávit? Me explico mejor: ayer salió una noticia en un diario español que decía que Alemania seguía con un importante superávit. Yo inmediatamente recordé este post y pensé: eso no es necesariamente bueno, porque puede deberse a una fuga de capitales. Es correcto, entonces, pensar que no siempre un superávit es deseable o "bueno", sino que hay que mirar otras variables económicas? Por ejemplo, un déficit fiscal puede ser positivo si hay una baja de la prima de riesgo, que indica también un ingreso de capitales. Es correcto, o me equivoco en alguna parte del razonamiento? Muchas gracias.

    Damián: Cuando aumenta la prima de riesgo país, cae la inversión y el ahorro excedente se va inevitablemente afuera (salida de capitales). Así, un aumento de la prima de riesgo genera un superávit de cuenta corriente y un simultáneo déficit en cuenta capital (de la balanza de pagos). Ahora bien, hay países con superávit de cuenta corriente, salida de capitales y riesgo país bajo y constante. China y los tigres asiáticos. Aquí el ahorro puede llegar a un 45% del PBI y simplemente exceder a la inversión. Te aconsejo leer el capítulo sobre la cuenta corriente del libro Macroeconomics, de Sachs y Larraín. Lo único bueno en Economía es que haya más bienestar, lo cual se asocia al crecimiento. Un superávit de cuenta corriente no es bueno ni malo.

    Comment by damian — agosto 25, 2012 @ 7:51 am

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