La Argentina es el problema. El mundo es la solución.

septiembre 23, 2007

Cottani sobre el TRC

Filed under: Miscelánea — Jorge Avila @ 5:10 pm

Joaquín Cottani, un ex-colaborador del ex-ministro Domingo Cavallo, publicó hace unos días un post en el blog de Roubini que puede resultar de interés para algunos lectores de este blog e ilustrativo de lo que se piensa y discute sobre el tema en Nueva York, que es la caja de resonancia del mundo. Cottani dice que es hora de desmitificar el papel clave que se le atribuye al tipo real de cambio en la "milagrosa" recuperación económica argentina desde 2003.

En su opinión, la recuperación argentina se ha debido a dos factores: a) el viento de cola internacional (dólar depreciado vis-à-vis el euro, altos precios de las commodities de exportación, bajas tasas de interés y también la favorable renegociación de la deuda en default); b) la propia devaluación real del peso (suba del TRC). Agrega que a fines de 2001 el dólar estaba atrasado, que era necesaria y suficiente una devaluación real de sólo un 25%. Y que el congelamiento de las tarifas de servicios públicos, el control de precios y las retenciones a las exportaciones causaron una segunda ronda de aumentos del TRC, que estimuló a la demanda agregada más allá del punto de una "adecuada utilización de la capacidad instalada y exacerbó la inflación mucho más allá de lo que reconoce el gobierno". En un Addendum al final del post, Cottani repasa buena argumentación que descalifica al TRC como un factor de crecimiento económico.

Escribo este post porque un lector que frecuenta este blog me pidió un comentario sobre el post de Cottani. Valoro el esfuerzo de Cottani. Al fin y al cabo, corre en la misma dirección que mis reiteradas opiniones sobre el mito o la estafa (con nombre y apellido de los beneficiarios) del dólar alto como usina de crecimiento. Pero encuentro su argumentación realmente primaria, a un paso de la argumentación de los economistas que apoyan el papel del dólar alto como factor de crecimiento. (Si usted no entiende lo que quiero decir, léa de nuevo el párrafo anterior.) Por ejemplo, Cottani afirma que el TRC era bajo en 2001 y atribuye la circunstancia a los bajos términos de intercambio, la apreciación del dólar vis-à-vis el euro, la alta tasa de interés mundial, etc. Incurre de esta manera en una gruesa contradicción puesto que los bajos términos de intercambio, la apreciación mundial del dólar y la alta tasa de interés internacional no hacen otra cosa que forzar un aumento del TRC, algo que efectivamente sucedió; entre 1998 y 2001 el TRC subió casi un 15%. Cottani tampoco tiene en cuenta la influencia de la prima de riesgo-país, y el consecuente movimiento internacional de capitales, en la explicación de recuperación argentina. No creo que pueda explicarse seriamente este fenómeno sin tener en cuenta la aguda reducción de la prima de riesgo-argentino a partir de septiembre de 2002 y el frenazo de la salida de capitales que le siguió. Ya que mientras más baja es la salida de capitales, más alta es la demanda agregada y mayor es el nivel de producción. (Para leer sobre esta explicación del "milagro", haga click aquí.)

6 Comments »

  1. Jorge, es correcto discutir el nivel de tipo de cambio real de un pais en default? En caso de que se reconociese la deuda repudiada, no deberia ser el tipo de cambio real de equilibrio -ceter/parib- diferente al actual? (mayor).

    Anxata: Quién sabe. Por una parte, el servicio de la deuda pública aumentaría y ésto aumentaría la presión alcista sobre el TRC. Por otra parte, Argentina recuperaría en mayor medida el crédito internacional, entrarían más fondos externos y ésto aumentaría la presión bajista sobre el TRC. Mi impresión es que predominaría el segundo efecto.

    Comment by anxata — septiembre 27, 2007 @ 10:41 pm

  2. (cont) ..nunca entendi bien tampoco las mediciones de riesgo pais desde 2002. Pienso que no son homogeneas con las anteriores. En definitiva el pais no tiene acceso al mercado internacional de capitales y las mediciones que hace JPM no reflejan como en el resto de los paises el costo al cual en el margen el pais consigue 1 USD de deuda adicional.

    Anxata: 1) Por definición, las series estrictamente homogéneas no existen. Cuando son largas, es decir, útiles, tienen empalmes y alguna inevitable cocina adentro. Lo importante es que sigan explicando los fenómenos que a uno le preocupan. 2) Es cierto, el Tesoro argentino no ha vuelto a colocar deuda en Nueva York. Pero empresas argentinas lo han hecho y las tasas han relejado aproximadamente la prima que calcula el J. P. Morgan. Más o menos lo mismo sucede con las tasas que rinden los bonos en pesos, una vez descontada la tasa esperada de devaluación del peso y la distinta jurisdicción. Quiero decir que las diferencias no son disparatadas.

    Comment by anxata — septiembre 27, 2007 @ 10:47 pm

  3. Jorge, gracias por tu respuesta a mi primera pregunta. Yo me quedo con la duda (o con tu "quien sabe") porque en la argentina, al menos por los dichos del poder politico de hoy, el willingness to pay es mas importante que la capacidad de pago derivada de una adecuada fiscalidad intertemporal. De la mano de esto dudo de que "lloviesen dolares" si argentina normalizare sus relaciones financieras internacionales. Creo que el punto no es un tema menor dada la importancia relativa de este rubro en nuestro balance de pagos.

    Comment by anxata — septiembre 29, 2007 @ 8:49 am

  4. (cont). me permito disentir con respecto al financiamiento que puedan haber conseguido empresas argentinas en el exterior. Te recomiendo que chequees publicaciones especializadas al respecto. Al menos las cifras que muestra S&P dan como muy pobre el financiamiento corporativo de argentina en los ultimos años. De hecho ha sido negativo en terminos netos. Emision que vence muchas veces no se renueva. Es incomparable la situacion con respecto a Mexico, Brazil o inclusive Chile. El costo del capital impuesto por el Tesoro SÍ se traslada al sector privado para la financiacion en dolares (salvo instrumentos especiales con pagos garantizados con exportaciones, etc). Por ultimo creo que es obvio que las emisiones corporativas en pesos que se han hecho tienen explicacion en el desequilibrio del sector externo derivado del elevado tipo de cambio real (bajo riesgo de devaluacion). Esa "canilla" ya se cerro tambien de la mano del deslizamiento en el tipo de cambio real de los ultimos meses.

    Comment by anxata — septiembre 29, 2007 @ 9:02 am

  5. Le copio una frase de una inmobiliaria, que salio hoy en el gran diario: …"Lo que valía 100 a principios de año, ahora vale 120. Hay oferta, pero la demanda cayó bastante". A mi entender, eso mismo explica la inflacion en el grueso de los mercados. Fijese que hay inflacion (de lo que trata la referida nota) aun cuando la demanda cae bastante. Por eso no comprendo la atribucion de la inflacion al gasto estatal. ¿Como explica usted esa dicotomia? Saludos.

    Guilyam: 1) Diría que la demanda agregada en Argentina está corriendo a mayor velocidad que la oferta. Luego, los precios de los servicios y otros productos que no se exportan ni importan, suben. (A lo cual hay que sumar los aumentos de los precios de las commodities de exportación, y la devaluación del peso, que se traduce en inflación tarde o temprano). 2) El gasto público es el componente de la demanda agregada que más aumenta desde 2006. Junto a la exportación, debe ser el único que aumentó en los últimos meses. La fuerte suba que registra la prima de riesgo-país desde febrero debe haber impactado en forma negativa sobre la inversión y el consumo privados.

    Comment by Guilyam — octubre 5, 2007 @ 11:22 am

  6. hola jorge: una pregunta ¿me gustaria saber en que se basa para afirmar que la expansion del gasto publico presiona a la baja del tipo de cambio? ¿puede ser porque genera presiones inflacionarias en caso de que la oferta de dinero supere a la demanda? la ultima ¿porque usted asegura que una mejora en la productividad en el sector "no transable" de la economia presiona al alza del tipo de cambio?

    Donal: 1) El aumento del gasto público aumenta la cantidad demandada de servicios, sobre todo. En un mundo de dos bienes: transables y no-transables o servicios, el aumento del gasto público eleva, en consecuencia el precio relativo de los no transables; en otras palabras: reduce el precio relativo de los no transables. Este último es igual al tipo real de cambio. 2) Una mejora de la productividad en el sector no-transable absorbe recursos que emplea el sector transable; así se contrae la producción transable y sube su precio relativo (tipo real de cambio).

    Comment by donal — febrero 5, 2008 @ 8:50 pm

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