La Argentina es el problema. El mundo es la solución.

agosto 11, 2007

¿Punto de inflexión?

Filed under: Cotidiana — Jorge Avila @ 4:14 pm

Hasta principios de esta semana, la Reserva Federal de EEUU estaba más preocupada por el riesgo de inflación que por el riesgo de recesión, lo cual significa que una suba de la tasa de interés era más probable que una baja. Mientras tanto, el Banco Central Europeo se manifestaba más inclinado a una de la tasa de interés en la zona del euro. En otras palabras, hasta hace unos pocos días los principales bancos centrales del mundo estaban mirando otro canal de TV. Los hechos del jueves y el viernes los tomaron por sorpresa. La crisis que desató la brusca caída de valor de las hipotecas subprime en EEUU parece mucho más grave que lo que se creía. Afecta patrimonialmente a bancos americanos como a bancos europeos que tomaron posiciones en el mercado de EEUU.

De repente, el banco francés BNP Paribas enfrentó una corrida de depositantes sobre tres fondos de inversión que administra y procedió a establecer tres "corralitos". Poco antes, el banco de inversión americano Bearn Stearns había reaccionado de igual forma ante un ataque de pánico de sus inversores en dos de sus fondos. Esta es la secuencia de eventos que explica la crisis: la tasa de interés de EEUU subió desde 1% anual en 2004 a 5.25% en 2006, el crecimiento económico perdió fuerza en EEUU, los precios de los bienes raíces cayeron, y ahora los ahorristas que invirtieron en fondos para hipotecas quieren que les devuelvan la plata para reinvertirla en bonos del Tesoro de EEUU, que son el refugio por excelencia en tiempos de incertidumbre.

La causa primera de la crisis y del pánico que ha conducido al establecimiento de corralitos en EEUU y la UE es el aumento de la tasa de interés americana. A su vez, este aumento es producto de la paulatina reducción de la tasa de expansión monetaria en EEUU. El gráfico que sigue muestra la trayectoria de la oferta de dinero en este país. El eje vertical mide la oferta en billones de dólares. El eje horizontal mide el paso del tiempo, entre enero de 1998 y junio de 2007. Note que la oferta permaneció más o menos constante entre 1999 y 2001. Pero en el segundo semestre de 2001, la economía de EEUU entró en recesión y las Torres Gemelas fueron atacadas. Estos hechos determinaron un giro en redondo de la polítca monetaria americana. La oferta de dinero (medida por M1 = circulante + depósitos en cuenta corriente) aumentó un 27% entre fines de 2001 y mediados de 2004. Como en 2004 la inflación se escapaba, la política de la Reserva volvió a girar en redondo. Vea que la oferta monetaria lleva tres años fluctuando por debajo de 1.4 billones de dólares, con leve tendencia declinante.

m1usa.jpg

La gran noticia que motiva este post es que el jueves y el viernes de la semana que concluye, la Reserva Federal, en medio de una gran tensión financiera, emitió dinero para bajar la tasa de interés del 5.5% al que había subido al 5.25% que ella considera apropiado, y de esta forma facilitar el rescate de bancos con problemas de liquidez. La Reserva emitió en apenas 48 horas u$s 62.000 millones, monto que representa el 5% de la oferta monetaria americana. Más notable todavía es el giro que tomaron los acontecimientos en la UE. El BCE aumentó en igual lapso la oferta de dinero en nada menos que 155.000 millones de euros para ayudar a bancos ilíquidos; este monto representa cerca del 12% de la oferta monetaria europea. Podríamos estar en la antesala de otro giro de la política monetaria mundial.

Caben dos observaciones finales desde el punto de vista argentino. La primera es de orden coyuntural: El inicio de un proceso de reducción de la tasa de interés americana implica una menor probabilidad de caída de los precios de las commodities que el país exporta y la posibilidad de ingreso de fondos externos, en tanto y en cuanto la situación no remate en una recesión internacional importante. La segunda es de orden estructural: Es probable que los bancos centrales de EEUU y la UE puedan neutralizar estos incipientes pánicos bancarios y reflotar sus economías, pues aquéllos son efectivos prestamistas de última instancia. El BCRA no lo es. Aunque atesora muchos dólares como reserva, bien sabemos que cuando llega el pánico lo mucho se hace poco en cuestión de días.

(El suplemento económico de La Nación de hoy contiene dos artículos que amplían y sintetizan las circunstancias vividas desde el jueves pasado. Para leerlos, haga click aquí y aquí. Para leer un post reciente sobre el tema, haga click aquí.)

10 Comments »

  1. ¿Antesala? La infinita suba de la cantidad de dolares (27%) en el sistema, tuvo por finalidad desatar una Violentisima Furia de Mergers&Acquisitions de firmas Dolarizadas, en todo el Globo. Competencia de rasgo monopolizante con palanca en un monopolio financiero excepcional que tiene E.U, que se permite una especie de populismo estilo fiesta del gasto en la Convertibilidad de Argentina, solo para apalancar la agresividad internacional de varios sectores. La Antesala, aunque no fuera de indole de politica monetaria, ya ha tenido lugar en el contexto de la politica de adquisiciones. Ahora estamos en la post-sala de los market-shares, viendo como se desenlaza el trampolin. Pronto ganarian los democratas, asi que el trampolin andaba corto de miras para reciclarse antes de iniciarse nuevas rondas en los ciclos politicos. Hasta luego.

    Comment by Guilyam — agosto 11, 2007 @ 7:13 pm

  2. Estimado Dr. Avila ¿Se esta dando el aterrizaje suave o de emergencia de la economia mundial? ¿Estará finalizando el ciclo de crecimiento de los ultimos 10 o 12 años: India, China, Vietnam, Irlanda, Rusia, Argentina, Brasil, Chile, EEUU, UE, etc. con las cualidades y debilidades de cada uno. ¿Como realizaran los ajustes EEUU con su doble y gigantescos deficits: Balanza de pagos y fiscal. ¿Como aterrizará la UE con su tambien alto deficit doble y moneda sobrevaluada?, con problemas para exportar (Italia) ¿Y como actuará China con sus reservas en Dolares y bonos de la Reserva federal USA? Como repercutira si se da un aterrizaje forsozo global, en la Argentina? Desde ya muchas gracias

    Roberto: Son demasiadas preguntas y bastante complejas. Contesto las que tengo más o menos pensadas: 1) Se trata de un aterrizaje de emergencia, como es obvio después de la súbita, decidida y fuerte expansión monetaria en UE y en EEUU para aliviar el problema de liquidez que afecta a algunos bancos. 2) Puede estar finalizando la fase de expansión económica de EEUU. Depende de la profundidad de la crisis, de la respuesta de la Fed y del azar. Puede significar un traspié para China, India, el sudeste asiático e Irlanda, pero no una reversión de la tendencia de crecimiento de estos países, la cual se apoya en mucha apertura al comercio internacional y en otras reformas pro-mercado. 3) No sé cómo resolverá EEUU sus desequilibrios. Según parece, esta tarea quedará en manos de la futura administración demócrata. 4) Si China saliera a liquidar sus reservas de dólares y bonos americanos cometería un acto de suicidio financiero; ella sería la primera perdedora.

    Comment by Robertoomuch — agosto 12, 2007 @ 10:08 am

  3. Estimado Jorge, quiero informarte que he incluido a tu blog entre mis cinco premiados al Thinking Bloggers Award que se otorga bajo un mecanismo muy particular que podés seguir en este link y a su vez participar: http://nomeparece.wordpress.com/2007/08/13/thinking-blogger-award

    José: Muchas gracias por incluirme en tu lista. Estar en ella ya es un premio para mí. Un abrazo.

    Comment by José Benegas — agosto 13, 2007 @ 1:07 pm

  4. Leí en LA NACIÓN lo siguiente "la primera acción coordinada con la Reserva Federal de Estados Unidos y el Banco Central Europeo (BCE) desde septiembre de 2001. Ese día, las tres entidades en conjunto habían inyectado en sus respectivos mercados un total de 323.000 millones de dólares, con el objetivo de evitar que siguieran desplomándose los mercados de acciones y bonos." Entiendo que los bancos centrales de los paises grandes inyectan billetes de sus respectivas monedas para que no se desate una corrida bancaria, pero podría detallar un poco mas como evitaría eso el hecho de que las acciones y los bonos siguieran bajando?, es decir, como impide eso que los agentes sigan liquidando sus bonos y acciones. Muchas gracias por sus útiles comentarios.

    Ale: La política de los bancos centrales tiene por objeto estabilizar la situación de liquidez de los bancos comerciales (bancos con los que el público opera). El objeto es evitar que caigan o que se vean obligados a cerrar sus puertas, pues si cayeran o cerraran habría una contracción monetaria, una fuerte suba de la tasa de interés y una recesión no menor. El propósito de la acción de los bancos centrales no es sostener el valor de las carteras de acciones y bonos de los particulares. En todo caso, una acertada intervención, que restaure la liquidez del sistema bancario, atenuaría esas pérdidas.

    Comment by Ale — agosto 13, 2007 @ 1:28 pm

  5. Dr: debido a esta inyección de dólares y euros, es de esperarse una depreciación de ambas monedas relativas a otras; puede afirmarse también que esto sucederá en Argentina? O el tipo de cambio será sostenido a "como sea lugar"? Saludos

    Bruno: Si las expansiones de euros y de dólares fueran suficientes para bajar las tasas de interés respectivas, los tipos de cambio euro-yen y dólar-yen deberían caer, si bien el Banco Central de Japón también elevó la oferta de dinero. Sobre el tipo peso arg-dólar, Ud. ya sabe la respuesta.

    Comment by Bruno Pose Alonso — agosto 13, 2007 @ 8:44 pm

  6. Dr Avila: Muchas gracias por el informe, el cual como siempre es conceptual y claro. Si la baja de la tasa de interes internacional beneficia a los precios de los commodities argentinos, seguiran entrando USD al pais por un tiempo mas largo del pensado. Me pregunto, cual es el limite para que el BCRA deba abandonar la politica de endeudamiento. Es decir, el BCRA puede seguir comprando USD y generando deuda cuasifiscal por siempre? Me arriesgo a decir que una vez que el TC de conversion que Ud señaló en un post anterior sea muy alto, el mercado pasara a comprar USD, más que a vender, por la incertidumbre en el sistema financiero (para pagar a los bancos no habra otra que pagar con reservas). Creo que quizas a eso apuntaba el Sr. Cachanosky cuando disintio con Ud y con Sheffer en su programa de TV sobre el peso de la deuda cuasifiscal en el computo de las reservas. Atte

    Pablo: 1) No sé cuál es el límite. Aunque podría ser un tipo de cambio de conversión tan elevado que asuste al mercado. Creo que la deuda cuasi-fiscal no debió existir jamás. 2) No recuerdo esa discusión con Cachanosky.

    Comment by Pablo — agosto 14, 2007 @ 5:07 pm

  7. Doctor Avila. Hoy en día mucho medios elogian la actitud del BCRA. Se dice que "al no adoptar un tipo de cambio fijo se evita dar un seguro de cambio gratuito a los especuladores". De ser posible quisiera alguna reflexión. Gracias.

    Guillermo: Hay una opinión interesada que define el tipo de cambio fijo como un seguro de cambio. Es la opinión de los que ganan más plata con una devaluación que con el incremento de productividad que arroja la inversión. El tipo de cambio fijo es un régimen monetario y cambiario de larguísima tradición en el mundo. En efecto, asegura la estabilidad del tipo de cambio y, por consiguiente, la del nivel de precios, a fin de facilitar el cálculo económico y estimular la inversión y el crecimiento. Si este régimen fuera un seguro de cambio como dice el BCRA, entonces los países que adherían al patrón oro daban un seguro de cambio gratuito a los especuladores. Parece ridículo pensar que éste haya sido el propósito de los gobiernos de EEUU, Francia, Gran Bretaña, Argentina y muchos países más durante la vigencia del patrón oro, o de los países de la Comunidad Económica Europea en el período anterior a la adopción del euro (la peseta, la lira, el franco, etc., tenían tipos de cambio fijos con respecto al marco alemán). Por otra parte, si para algunos el tipo de cambio fijo es un seguro de cambio, entonces para otros el tipo de cambio flotante puede ser un seguro de devaluación. ¿No le parece?

    Comment by guillermo — agosto 14, 2007 @ 8:00 pm

  8. Dr.Avila: De su respuesta al comentario anterior sigo que Ud. defiende un tipo de cambio fijo, y pone como ejemplo la adhesión al patrón oro de los países desarrollados (entiendo que la paridad fija entre las monedas europeas, que Ud. señala, fue solo durante el proceso de adaptación y confluencia que desembocó en la moneda única) Pero, pregunto: ¿no es significativo en la discusión teórica, el hecho que todos los países que Ud. nombra hayan abandonado una paridad fija para sus monedas, por un régimen de flotación? Según comentarios leídos al respecto -soy sólo un amateur entusiasta de esta disciplina- el régimen de flotación es más conveniente porque se adapta mejor al estado actual del desarrollo económico: es más flexible y conviene mejor al crecimiento económico y al creciente intercambio comercial entre países. Por ejemplo: ¿qué hubiera pasado en el mundo desarrollado estos días, si sus bancos centrales -constreñidos por un patrón oro- no hubieran podido salir a inyectar la liquidez que salvó -por el momento, al menos- a varias entidades de crédito de la quiebra? Agradecería una opinión al respecto.

    Ignacio: Cuando la velocidad de circulación del dinero es estable podría afirmarse que es mejor un régimen de flotación con un banco central que acuda en respuesta a presiones de iliquidez en el sistema bancario. Esta es la situación de países o bloques como EEUU, UE y Japón. Como apreciará, las monedas de estos países son monedas de reserva para el mundo. La moneda argentina es lo opuesto a una moneda de reserva. Luego, el BCRA no puede operar como prestamista de última instancia y la flotación no garantiza, ni por asomo, la estabilidad de precios en nuestro país.

    Comment by Ignacio — agosto 16, 2007 @ 6:41 pm

  9. Profesor Ávila: sería tan amable de explicarme por qué el tipo de interés está fuertemente relacionado con el precio de los commodities? Dónde puedo encontrar literatura al respecto? Muchas gracias y continúe con su espléndida labor.

    David: Imagino al menos tres canales que relacionan la tasa de interés con el precio de los commodities: 1) la tasa de interés es una parte importante del costo de almacenamiento de los commodities; 2) la tasa de interés influye sobre el nivel de actividad económica y luego sobre la demanda de commodities; 3) la tasa de interés influye sobre el tipo de cambio dólar-euro; si el precio de los commodities se fijara en euros, la apreciación del dólar reduciría el precio en dólares de los commodities. Como verá, en los tres casos una suba de la tasa de interés americana contribuye a bajar el precio de los commodities. Un experto en el mercado de commodities agrícolas podrá darle una respuesta más precisa.

    Comment by David — agosto 18, 2007 @ 8:41 am

  10. Dato fresquito: la economía de Estados Unidos creció un 1,9 % en el trimestre abril-mayo-junio/2008. Esto podría indicar un punto de salida de la recesión.

    Eduardo: Tengo la misma impresión. Se exageró mucho la posibilidad de una fuerte recesión este año en EEUU.

    Comment by eduardo — julio 31, 2008 @ 9:53 pm

RSS feed for comments on this post.

Leave a comment

Powered by WordPress. Implementado por DigiKol